terça-feira, 13 de dezembro de 2011

Teoria de finanças explica mau desempenho das ações de Hypermarcas - Valor Econômico


Por André Rocha

As ações ordinárias de Hypermarcas (HYPE3) amargam queda de 62,5% em 2011 (até o dia 2 de dezembro). Aspectos operacionais e a teoria financeira explicam essa má performance.

A repórter Ana Paula Ragazzi produziu duas reportagens extensas sobre Hypermarcas em 1º de dezembro – “Perdida entre as marcas” e “Ação da Hypermarcas vale o mesmo que em 2008”. As interpretações fáticas estão todas ali: queda das vendas derivada do estoque em excesso dos clientes, aumento do endividamento decorrente da compra alavancada de 23 companhias em quatro anos, dificuldades na integração dos ativos, falta de visibilidade dos relatórios financeiros após tantas aquisições e comunicação errática sobre a estimativa oficial dos resultados para 2011.


O objetivo deste artigo é apresentar outra abordagem sobre o desempenho das ações de Hypermarcas, recorrendo-se à teoria de finanças. Utilizando a fórmula do modelo de Gordon, pode-se perceber que as variáveis que influenciam o preço das ações (P) são: os dividendos distribuídos (D1), o crescimento dos lucros (g) e a taxa de retorno esperada pelos investidores (k). Quanto maiores os dividendos e o crescimento dos lucros, maior tende a ser o preço da ação e vice-versa. E, por sua vez, quanto menor a taxa de retorno, maior o preço das ações e vice-versa.

Em relação ao crescimento do lucro, deve-se atentar que a teoria refere-se não ao crescimento do lucro agregado, mas ao lucro por ação. No caso da Hypermarcas, em decorrência das diversas aquisições, seu resultado contábil é impactado por diversos itens. Logo, devido a essas particularidades, a companhia introduziu o conceito de “lucro líquido caixa”, ajustando o resultado contábil do exercício a fatores como amortização, despesas não recorrentes, variações cambiais e impostos diferidos.

Mesmo levando em conta essa medida “não ortodoxa”, o lucro por ação mostra forte queda nos últimos três anos, apesar do crescimento do lucro agregado. O “lucro líquido caixa” passou de R$ 217 milhões nos nove primeiros meses de 2008 para R$ 274 milhões nos primeiros três trimestres de 2011, expansão de 26% ou crescimento médio anual de 8,1% no período. Por outro lado, o “lucro líquido caixa” por ação apresentou forte queda de 67,6% no mesmo período, passando de R$ 1,36 para R$ 0,44 por ação. Por quê? Houve três ofertas de ações ocorridas entre 2008 e 2011, fazendo com que a base acionária da companhia apresentasse incremento no período muito superior ao crescimento do “lucro líquido caixa” total. As ofertas de ações serviram para financiar as aquisições, diluindo a participação dos acionistas originais. Assim, a queda do lucro por ação explica o declínio do preço da ação conforme a fórmula do modelo de Gordon.

A queda da cotação também pode ser explicada pela análise de múltiplos. Companhias que prometem forte crescimento tendem a negociar com múltiplos – P/L (preço por lucro) ou EV/Ebitda (relação entre o valor da empresa e o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização, uma medida simplificada de geração de caixa) – superiores aos da média do setor. Os investidores têm a expectativa de que o crescimento dos resultados desinfle os múltiplos nos exercícios seguintes. Assim, a apresentação de um crescimento mais modesto do que o esperado é fatal para o preço da ação, pois a convergência dos múltiplos da companhia à média do setor ocorre não pelo crescimento dos resultados, mas pela queda do preço da ação.



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